进入2023年，最大的争论是全球经济将以什么样的速度下滑。1月以美国为首的经济数据强劲，“硬着陆”风险下行，连“软着陆”（经济逐渐衰退）的概率都被认为在下降，“不着陆”（经济不衰退）的预期则推动美元回升。

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然而，这一看似积极的消息也存在“硬币的另一面”，即通胀可能更顽固，美联储的终极利率水平可能继续上行。早前大幅反弹的美股陷入盘整，美元指数从1月低点101附近反弹至104附近，气势如虹的人民币也逼近跌破6.9的水平。究竟这种逆转只是由一时的交易情绪驱动，还是一种更持久的变化？

美元反弹幅度有限

在一系列远超预期的美国经济数据（非农就业报告、零售销售、消费者CPI和生产者PPI）发布之后，市场预期联邦基金利率目标区间上端增加约40BP，达到5.25%，抵达时点的预期也从6月变为7月。然而目前的问题在于，终极利率会否更高？

“1月底货币市场处于降息狂热中——当时市场定价预期2023年6月到2024年6月之间的降息幅度达到160个基点，目前市场已收回近70个基点的降息预期。”渣打全球首席策略师罗伯逊（EricRobertson）对记者表示。他还提及，最初市场只是将降息时点后推，但在最近一周，可以看到市场定价预期不是简单后延降息时点，而是更为系统性地收回降息预期。除货币市场定价的变化外，我们还看市场隐含通胀预期和美国利率波动的上升。市场正不得不转向美联储维持“更长时间较高利率”的较大可能性。

具体来看，1月非农就业新增51.7万个工作岗位，远超增加18.5万个工作岗位的预期；1月美国PPI环比增长0.7%，为2022年6月以来最大环比涨幅，增幅超出市场预期的0.4%；未经通胀调整的条件下，今年1月美国零售销售额环比增长3%，逆转了此前连续两个月下滑态势，增幅远超预期。

除了强劲的通胀数据外，上周最大的变故来自美联储官员梅斯特和布拉德，他们拒绝排除在未来几个月内再次加息50BP的可能性。对利率特别敏感的2年期国债收益率仅在过去两周就上涨了60点，目前已逼近4.7%附近。

许多策略师现在能预见“不着陆”的情况，即美国经济保持增长，而央行继续实施限制性的货币政策。巴克莱银行上调了对美国的增长和通胀预测，但股市的情况并不明朗，多头和空头仍在争夺定价权，即是利率上升重要还是经济韧性重要。早前，几乎华尔街的所有大机构都认定——衰退是成功抗击通胀所不得不付出的代价。即使是现在，这一观点仍可能成为现实。

“值得注意的是，美国的未来10年预期通胀率已经创去年12月以来的新高。目前市场已经倾向于认为今年还有3次25BP的加息，利率峰值预期将达到5.28%。关键的问题在于，还会更高吗？”嘉盛集团资深分析师JerryChen对记者表示。

第一财经此前报道，接受采访的中外资行交易员表示，美元指数存在反弹3%~5%的可能性，毕竟短期内从114跌至101的速度较快，历史上都会出现技术性反弹，除非出现重大冲击。

不过，相比起去年的强美元，机构预计此轮反弹幅度有限。“尽管美国数据的强劲，挑战了市场对美元走弱的底线，新的市场分歧可能会温和提振美元(最多提振2%)，但如果超过这一幅度，则需要全球宏观前景的显著恶化。”巴克莱策略师AudreyOng表示。

亦有机构在伺机等待增加美元空仓的机会。罗伯逊表示：“如果事实证明美国经济比预期更为稳健，我们也将预期全球经济增长前景好于预期。所以，一旦市场有信心认为美国加息周期已结束，风险资产将获得支撑。因此，我们保持技术性审慎。我们正择机增加美元空仓和美国国债以及新兴资产多头仓位。”

人民币存在技术性回调必要

随着美元反弹，人民币也出现较大幅度回调，非农就业是点燃人民币抛盘的导火索。

2月初，眼看就要升破6.7的人民币突然出现“获利了结”行情，美元/离岸人民币在2月4日收盘报6.8074，单日贬值幅度高达近700点。随后人民币维持弱势盘整，截至北京时间2月20日18:50，美元/离岸人民币报6.866。

“技术面看，本轮美元/人民币在6.7附近点位上反弹是合理的，此处确有一个较强的支撑位置，而上方遗留的缺口回补的可能性比较大（人民币暂时贬值）。”某股份行外汇交易员对记者表示。

此外，在机构人士看来，人民币近期回撤较快也与披露的货币供应量数据有些关系。1月我国M2同比增12.63%，M1同比增6.73%，这与此前经济回稳、货币收紧的预期有些许出入，给涨速过快的人民币汇率浇了盆冷水。

某大行外汇业务专家朱延桦对记者表示，“货币增量中，流通中的货币与准货币的增速最快。此前，境内流动性收紧的预期先行，叠加美元指数重挫，人民币3个月复合升值速度为2015年汇改以来最大，我们也反复强调了短期超涨的问题。现在内部流动性与预期有些不符，加之美元指数反弹，人民币回撤的速度快一点也很正常。”他表示，关于境内流动性，存量部分的确是收紧的，增量扩大的影响还需要再观察。对于人民币汇率而言，现阶段内部流动性因素为次要因素，外部美元指数的牵引仍是主要因素。

不过，究竟人民币短期会否去向贬值的方向“补缺口”，“这实战则无需去赌，可以将锁汇头寸分成若干份。同时，将目前点位至回补缺口之间的落差也分成若干等份。每触及一个等分位，就逢高锁掉一批。这是有判断的‘中性’操作。”朱延桦称。

就大方向来看，更多观点倾向于认为，中美的经济和货币政策周期已经来到转折期，未来人民币汇率大势看涨的观点仍然可以维持，目前国际投行对2023年人民币的预测点位普遍在6.3~6.8。

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